90年代以来，房地产投资信托基金（Real Estate Investment Trusts, 以下简称REITs）在美国迅猛发展，像一颗冉冉升起的新星，魅力无穷，在房地产界和投资界引起很大反响，逐步成为商业房地产投资的主流。越来越多的房地产通过REITs实现证券化，像沃尔吗、洛克菲勒中心、甚至连监狱等政府的房地产都纷纷通过证券化，成为公众产权。

一、 REITs的定义

提起写字楼、商场、酒店等商业房地产投资，普通老百姓一般都认为这是富豪才能涉足的投资领域，与自己无缘，因为老百姓那点钱只够买一个平方米或几个平方米面积的房地产。要使小投资者投资房地产的愿望成为现实，唯一的办法是将大家的资金聚集在一起才有可能。REITs就是一个把众多投资者的资金集合在一起，由专门管理机构操作，独立的机构监管，专事商业房地产投资，并将所得收益由出资者按投资比例进行分配的基金。

REITs是美国国会1960年参照共同投资基金的形式立法创立的。其目的是为了给小投资者提供一个参与大规模商业房地产投资的机会，使所有对房地产投资有兴趣的投资者，不受资金的限制和地域的限制，都有机会参与房地产投资。

（一）REITs的法律定义

REITs的法律定义出现在美国《国内税收法》第856~860章（the Internal Revenue Code，Sec.856 to 860）。其地位成立的资格条件可以简单概括为如下几点：

1、REITs的结构要求
（1）REITs是一个由董事会或由受托人管理的公司、信托基金或者协会；
（2）其所有权益是由可以转让的股票、产权证书或受益凭证来体现的；
（3）是美国国内注册的独立核算法人实体；
（4）不能是任何形式的金融机构（如银行、互助储蓄银行、合作银行、国内建筑与信托协会，以及其它储蓄机构）或保险公司；
（5）必须由100名以上股东（包括个人股东和法人股东）组成；
（6）在每一纳税年度的最后半年内,5名或更少的人所占的份额不能超过全部股份的50%(俗语为：5-50规则）；
（7）REITs应在缴税年度的全年内满足1-4项要求，在至少335天内满足第5项要求, 在整个下半年满足第6项要求。但，在REITs成立的第一年，可以不满足第5项和第6项要求。

2、REITs的资产要求

（1）总资产的75%以上是由房地产资产（包括房地产权益、房地产抵押权益、在其他REITs中的股份、土地及附着物的权益等）、现金（包括应收现金帐目）或政府债券组成；
（2）所持有任何一个企业发行的证券价值，不超过REITs自身总资产的5%（政府债券除外）；
（3）所持有的任何一个单位有投票权的证券，所占股份不超过该单位发行总额的10%（政府债券除外）。

3、REITs的利润来源要求

在每一缴税年度，REITs的利润所得，需符合如下要求
（1）总利润的75%以上是来自被动性的且与房地产有密切关系的租金、房地产抵押投资的利息或投资其它REITs所得的分配收益；
（2）总利润（扣除禁止转让所得收益后）的95%以上是来自上一条的收益或者其它投资分红。

4、REITs的利润分配要求

95%以上的可税利润（taxable income）（扣除资本所得后）应分配给股东。
合格的REITs享受免税待遇，且95％的利润都要分配，这是REITs最具吸引力的特点。为了取得REITs的合法地位，在REITs成立后的第一税收年度，它必须向有关部门申请地位评定。

（二）证券法规对REITs的要求

REITs分为公开上市和不上市两种。公开上市的REITs必须遵守联邦证券法规，第一，每一家REITs都应该按《证券法》的规定完成注册程序后才能上市交易；第二，在REITs存续期间，要按《证券交易法》的要求提交公众报告和披露信息；第三，REITs的经营活动和从业人员必须遵守证券交易委员会根据上两部法律制定的一系列规则；第四，REITs必须遵守所在证券交易所规定的上市规定、准则和要求。除此之外，每一REITs还要注意到各州对证券管理的特殊立法（俗语“蓝天法blue sky laws”），比较著名的地方法有北美证券管理者协会的《房地产投资信托政策》（Statement of Policy Regarding Real Estate Investment Trusts）和加利福利亚州的《房地产投资信托条例》（California Rules for Real Estate Investment Trusts）。

二、REITs的分类

REITs一般按其投资对象分为三大类型：
1、物业投资型REITs（equity REITs）
物业投资型REITs（国内大多数人译为“权益型REITs”）是指REITs直接投资房地产物业，通过出租房地产获得收益的REITs。它是REITs中最主要的投资类型，占大多数。
2、抵押投资型REITs(mortgage REITs)
抵押投资型REITs是指专门从事抵押放贷，或者专门购买房地产抵押证券的REITs，其收入来源主要是抵押贷款或抵押证券的投资利息。
3、混合投资型REITs（hybrid REITs）
混合投资型REITs是指既从事物业投资又从事抵押投资的房地产投资信托基金。
REITs除分成上述三种类型外，一般还按其投资的物业类型细分为投资商场的REITs、投资办公楼的REITs等。几乎凡是能够获得租金收益的商业房地产都是REITs的投资对象，如，商业中心、公寓、办公楼、仓库、工业厂房、洒店、高尔夫球场、医院、健康中心等，图五是当前REITs的投资类型分布图。

与证券投资基金的分类相似，REITs还可以分为有期限的REITs和无限期的REITs，及分为开放型REITs和封闭型REITs等。

三、REITs的发展历史

REITs创立于1960年，创立初期发展缓慢，在1968年之前，大约只有10多家REITs，总市值只有约2亿美元。
从1968年开始，REITs开始涉足房地产抵押贷款金融业务，在投资银行的推动下，REITs出现了第一次高涨时期。1969年至1974年，REITs的总资本从10亿美元增加到约200亿美元，其中半数以上从事房地产抵押贷款业务。这些REITs为房地产开发、建设企业提供了大量的短期建设贷款，对当时美国出现的房地产开发建设热潮起到了推波助澜的作用。随着1973年办公楼市场转弱，抵押投资类REITs由于贷款烂帐全面崩溃，给投资者留下了很坏印象。虽然在这个时期物业投资型REITs表现不俗，但受抵押类REITs的拖累，整个REITs行业持续十多年萎萎不展。1972年美国房地产投资信托协会成立并开始编制REITs指数时，基数为100，但1974年月12月见底的REITs指数只有35.05。
在1986年之前，法律对REITs的经营限制很严。REITs只能委托与之无关的独立机构经营管理，自己不能主动经营，且只能以商业信托（business trust）或协会(association)的形式注册。这种规定，大大限制了REITs的发展，再加上70年代中后期的抵押类REITs危机对REITs行业杀伤力很大，影响达十几年，REITs在整个80年代萎迷不展。
1986年美国国会修改税法，大大放松了对REITs经营的限制，再加上房地产专业化、规模化、集约化经营的发展，从1991年开始，REITs进入了一个快速发展时期。REITs从1990年底的总市值87.4亿美元，发展到1997年底的总市值达1400亿美元，增长16倍。

四、REITs的成立方式

（一）一级市场（initial public offer, IPO）发行

REITs的成立可以从无到有，就象共同基金一样通过一级市场发行受益权证筹组，也可以通过现有的房地产企业改组。
为了避免发起人惘顾投资者的利益，法律规定发起人要持有基金发行总额的10%，或总值不少于200,000美元的基金。

（二）UPREITs----伞形合伙制REITs（umbrella partnership REITs）

除通过一级市场公开发行的形式组成新的REITs外，现有的房地产公司还可以通过其它形式实现房地产的证券化。如与已上市的REITs合并；将公司出售给已上市的REITs；按REITs的标准进行改组等。
目前现有房地产公司转为REITs最常用的一种形式是采用UPREITs结构。 UPREITs是伞状合伙制REITs的简称，它是指REITs不直接拥有房地产，而是通过一个经营合伙制企业（operation partnership, 简称OP）控制房地产。流行这种结构的主要原因是，一个非上市的房地产公司可以在不转让房地产的情况下用已有的房地产组成REITs，或者用房地产资产与REITs交换受益权证，套现资金。
在UPREITs结构中，房地产的实际所有者是REITs，但产权却在经营合伙组织OP的名下。合伙经营企业OP是一个由原房地产公司和REITs组成的独立合伙公司，独立经营，REITs一般是其总合伙人，占有经营合伙企业的大部分份额，并由其控股。
UPREITs的发起人主要是拥有房地产的房地产公司、房地产合伙组织或保险公司等机构。UPREITs结构实现了现有合伙企业的房地产资产与REITs现金资产的很好结合，自1992 年第一家公众UPREITs产生后，这种形式很快流行起来，新上市的REITs中75%采用这种形式。

五、REITs金融分析的主要指标

（一）衡量市场表现的价格指数

目前美国主要的证券投资机构和顾问公司对REITs证券都有专门的研究，反映REITs市场表现的指数种类很多。其中主要的有：
NAREITs指数(NAREITs Index)： NAREITs价格指数是由美国REITs的行业协会---美国全国房地产投资信托协会（National Association of Real Estate Investment Trusts）于1972年制定的，该指数是目前衡量REITs证券市场表现的主要基准。该指数是实时交易指数，样本包括了所有上市的REITs，所数据来源于纽约证券交易所（NYSE）、美国证券交易所（AMEX）和美国证券商协会自动报价系统（NASDAQ）。NAREITs指数根据REITs的投资类型细分为NAREITs综合指数、NAREITs物业投资类指数和NAREITs抵押类指数三类。
标准普尔REITs指数(S&P REITs Index)：标准普尔REITs指数1994年开始公布，它由105家上市的REITs组成，它选择进入指数的企业标准是：有良好的金融基础，高度的流动性，高回报率，并在主要的证交所上市，市值1亿美元以上。该指数每天公布，每季调整一次权重和样本构成。
摩根史旦利REITs指数（Morgan Stanley REITs Index）：该指数是实时交易指数，由摩根史旦利集团计算，美国证券交易所发布，它选择计算指数的样本企业时主要考虑最小股价、发行量、市值、最小交易额和过去六个月的交易情况等因素，样本选择每季调整一次。

（二）衡量REITs经营状况的运行基金FFO（Funds From Operations）

根据普遍会计准则，衡量一个公司经营状况的重要指标是纯利润，但REITs的投资分析家认为，由于纯利润计算方法在计算成本时要扣除折旧和到期的递延费用（amortization of deferred charges），如果用纯利润来反映REITs的经营状况，会扭曲REITs的真实表现。因为REITs的主要资产是房地产，房地产受市场和社会经济环境的影响，可能会增值或者贬值，并不象其他固定资产那样会一定会随着时间贬值，因此普遍会计准则中的折旧成本和到期递延费用扣除法对房地产是不合适的。
为了比较客观的衡量REITs的表现，美国全国房地产投资信托协会设计了一个行业指标“运行基金（fund from operation, FFO）”，用来取代纯利润。目前，FFO已成为广泛接受的衡量和相互比较REITs表现的重要指标。
FFO定义为：根据普遍会计准则计算的纯利润，扣除因债务调整所得的收益（或损失）和出售物业所得的收益，加上房地产的折旧。
象普通股票评估一样，REITs的投资分析家在FFO的基础上，又推演出一系列指标，主要的有：每股运行基金（Fund from operations per share, FFOPS）、可分配运行基金(Funds Available for Distribution, FAD)、股价与FFO的比率（相当股票的市盈率）、收益率等。

（三）利润分配指标----可分配基金FAD(Funds available for distribution)

运行基金不包括折旧，只凭运行基金还不能比较REITs的投资收益，例如两个运行基金相同的REITs，如果一个是办公楼REITs，另一个是公寓REITs，由于两者的房屋维护费用等开支不同，最后能分配的基金也会有很大不同。因此，为了比较REITs的分配收益，REITs行业建立了另外一个指标：可分配基金。
可分配基金是指可以作为股息分配的现金，等于运行基金FFO减去有关债务中到期应付的本息、固定资产开支（如必要的房屋维护费用等）等费用后的余额。

六、对REITs经营活动的规定

在REITs1960年创立时，法律对REITs的经营管理限制很严。它必须体现被动性经营，必须雇用与REITs无关的独立承包人来负责房地产租赁、维护等管理业务。1986的法律修改对REITs自身可以从事的管理业务做了比较宽松的规定，现在REITs本身可以从事：符合规定的房地产买卖业务、物业管理和租赁、维修、房地产开发、抵押、证券投资等业务，但它仍然要体现经营的被动性，否则不属合格收入的部分要缴税。

（一）被动性收益（passive income）和主动性收益（active income）

美国税法把企业经营活动分为积极经营(active activity)、被动经营(passive activity)和组合投资(portfolio investment)三类，相应的投资收益分为积极收益(active income)、被动收益(passive income)和组合投资收益(portfolio income)。经营的被动性是指投资者未实质性参与经营管理，被动性收入包括租金、利息、分红和出售证券所得等。
REITs的经营必须是被动性经营，其收益是被动性收益。

（二）符合惯例的服务（customary service）

有关REITs的法律强调REITs的经营活动要体现被动性，如房地产出租，经营者只能提供称为符合惯例的服务。如下服务项目被认为是符合惯例的：供水、供电、供热、空调、电梯、游泳池、保卫、公共区域维护、洗衣房等，但为租户开设健美课程、在租赁期中间为租户重新粉刷房屋等则被视为不符合惯例的服务。符合惯例的服务收入是合格租金，否则就是不合格租金。
对于不合格的服务项目，如果这种服务收入不超过所服务房地产所发生的总收入的1%，则是允许的，但因有95%利润来源的限制，整个REITs的这种不合格服务收入不能超过总收入的5%。超出此限，所有收入都变为不合格，全部要交税。

（三）独立承包人（independent contractor）

如果REITs想为租户提供超出惯例的服务项目或从事商业贸易等积极性活动，法律规定它必须通过独立承包人。
独立承包人如果是个人，则他直接或间接持有的REITs的股份不能超过35%；如果是一个公司，则要求该公司内任何持有REITs股份超过35%的人（或法人）不能持有该公司总股本（或总资产）35%及以上股份。法律规定REITs的员工不能成为独立承包人，REITs的顾问或顾问公司也不能成为独立承包人，因为他们负有对企业忠诚的责任。如果REITs的董事或高层人员持有的股份额符合上述要求，那么他们可以同时是独立承包公司的股东，或者同时出任独立承包公司的董事。
法律禁止REITs从独立承包人处获得收入，但如果独立承包人出于管理REITs房地产的需要，租用REITs的房屋作为自用的办公室，那么由独立承包人交纳的租金是REITs的合格收入。

（四）房地产出租和抵押的限制

房地产出租是REITs的主要经营手段，是收入的主要来源。但房地产出租必须体现REITs经营的被动性，即租金收入必须由房地产本身来决定，而不能由REITs提供的服务来决定。房地产出租的租金收入不能与租户的收入挂钩，否则这样的租金收入不能算REITs的合法收入，如果租金来自REITs占有10%及以上股权的租户时，这种租金收入也不是合格利润。但如果租金收入来自于租户转租的租金则仍属合格收入。
房地产抵押是抵押类REITs的主要经营手段，利息收入是其主要来源。同房地产出租一样，抵押利息收入不能用某人的收益来决定，否则不能算作合格利润。当用房地产和其它资产结合进行抵押时，抵押利息收入要按房地产占其它资产的比例分摊计算合格利润。同样，当抵押贷款额大大高于房地产的合理市值时，由抵押贷款额超出合理市值部分所取得的利息收入，不能算作合格利润。

（五）买卖房地产的限制

一般来说，REITs禁止炒卖房地产，凡以弁利为目的的房地产买卖称为交易房地产（dealer property），也称为REITs禁止转让的房地产。REITs出售这类房地产要课以所得100%的消费税（excise tax）以示处罚。但有时很难区别REITs出卖房地产是纯粹为了炒卖弁利，或是出于企业发展的需要而进行资产结构调整（如以旧换新，以小换大等），因此为了给REITs的发展提供一定的发展空间，法律允许REITs一年内可以出卖不多于7次，且总价值不超过累计征税基数10%的房地产。
REITs持有达四年以上的房地产不属于禁止转让房地产，可以自由转让。

（六）关于从抵押物处置中所得到的房地产（foreclosure property）的规定

从抵押物处置所得到的房地产，是指因债务人无法偿还抵押债务，抵押物被强制处理，REITs在抵押物拍卖过程中投得的或依其他法律途径得到的房地产。REITs持有这种房地产将享有特殊的政策。
处置抵押物所得到的房地产从取得之日起三年来，不属于禁止转让房地产，它可以出卖，所得收入为符合75%和95%规定的合格收入。如果REITs要保留这种房地产待遇超过3年，它要在第三年结束前向国内税收部门IRS（internal revenue service）申请延长恩准期，经批准后可以再保留这种房地产地位三年。
从抵押房地产处置获得房地产90天后，如果REITs经营者在该房地产上有任何商业和贸易活动，则处置抵押房地产的地位自动终止。另外，如果在处置抵押所得到的房地产上发生任何不符合75%收入规定的租赁活动，则在租凭发生之日起，处置抵押所得到的房地产地位自动终止。还有，在处置抵押房地产取得之日起，如果在该房地产上有任何建筑活动发生，则处置抵押房地产的地位自动失去。
处置抵押房地产的地位取消后，它就属于禁止转让的房地产。

（七）信息披露

REITs由于其结构特殊，在信息披露方面与其它上市公司有所不同，它要求每季都要公布盈利情况，同时公布公司的租金收入、资产支出、折旧和摊销、纯利润、每股收益、运营基金（FFO）、每股运营基金、普通股总股本等，对UPREITs还要求公布总股本和经营合伙公司的份额构成情况。

（八）股权转移限制和股权记录

为了遵守至少数100名股东的要求和5-50规则。法律规定，如果股权转让会导致REITs少于100名投资者，那么这种转让是被禁止的，同样如果股权转让会导致某人持有的REITs证券的比例超过发行额的9.8%，这种转让也是禁止的。
REITs的管理者，在每一税收年度结束前一个月，要向一些大的股东发出调查信，要求这些股东书面陈述所持有基金的真正受益人，股东的回应将作为REITs的永久性文件保存。违反这项规定，将被处于25000~50000美元的处罚。

七、REITs的经营管理机构

（一）REITs的经营管理机构

REITs证券化制度存在三方当事人，一是投资者，二是管理者，三是经营者。
一个REITs的管理机构为董事会（当REITs组建成信托机构时为受托人），董事会由股东选举产生，并向股东负责。董事会由7~9名董事（受托人）组成，董事成员要求要有三年以上房地产管理经验，任期一年，可以连任。董事会的董事大部分应是独立董事。根据北美证券管理者协会NASAA的定义，REITs的独立董事是现在和过往两年内与REITs的发起人或顾问公司都没有直接或间接关系的人。董事会的职责主要是决定REITs的投资策略，监督和指导企业的业务运作，但不直接参与企业的经营。
REITs的经营机构可分为内部经营和外部经营两种形式。内部经营结构与一般股份公司类似，由REITs自身的经营公司负责，首席执行官CEO由董事会任命。外部经营结构与共同基金的运作类似，由董事会聘请或委托独立的经营公司（或投资顾问公司）负责。无论是内部经营还是外部经营，均在董事会的监督下进行，有时董事会聘请投资顾问公司行使监督职能。

（二）REITs的经营管理费

经营公司收取管理费，根据北美证券管理者协会（North America Securities Administrators Association ，NASAA）的指导标准，管理费标准一般不超过平均投资额的2%或纯利的25%，而且：
1、REITs的创立和发行费用绝对不能超过发行所筹集资金的15%；
2、购买新的房地产（或组织贷款）的费用不能超过所购房地产合同价款（或贷款额）的6%；
3、如果顾问人、受托人、发起人或下属机构为REITs的房地产出售提供了实质性的服务，那么它可以收取不超过经纪人佣金一半的佣金，但绝不能超过合同售价的3%；
4、每一年的经营管理的总费用不能超过投资额的2%，或纯利润的25%，如果因特殊原因导致发生超支的情况，经营者要向投资者书面说明情况，然后由独立董事判断是否合理，如果独立董事认定开支不合理，那么经营者要补偿超支部分。

（三）REITs的合格子公司（Qualified REITs subsidiaries）和受益子公司（Beneficial Subsidiaries）

REITs可以设立合格子公司或受益子公司等附属机构来管理其物业。
合资格子公司是指REITs必须自始至终持有100%股份的子公司。合格子公司同样享有REITs的税收优惠待遇。REITs设立子公司的目的是为了建立一种远离破产或债务的机制来管理房地产。
受益子公司是指REITs无控制权，但实际上由其拥有的下属公司。设立受益子公司是为了有效开始业务，提高经济效益，同时又不影响REITs的法律地位。因为受益子公司的经营可以不受REITs被动经营的限制，从而提高服务质量，增强竞争力。

八、REITs的投资者

REITs的投资主体由散户个人投资者和大户机构投资者组成，其中发挥主导作用的是机构投资者。

（一）共同基金
共同基金组合是至今为止REITs最大的投资者，随着REITs市场的升温，投资REITs的共同基金增长很快，1994年投资REITs的共同基金只有11家，总资产为12.7亿美元，至今年6月止，专门投资REITs的共同基金有已达37家，投资规模约为 119亿美元，增长8倍多。

（二）保险公司
美国国内的保险公司一直以来就是房地产市场的主要投资者，在REITs出现之前，保险公司投资房地产主要是通过直接拥有房地产产权，但，REITs出现后，保险公司大大减少了直接拥有房地产的数量，改为投资REITs证券。保险公司也是抵押类REITs的主要发起人之一。

（三）养老基金
美国养老基金是传统的房地产直接投资者，据统计，目前养老基金大约持有1300亿至1400亿美元的实物房地产资产。但现在越来越多的养老基金开始投资REITs，目前持有约50亿美元的REITs证券。它一般是通过购买普通股、用房地产交换股份、或用房地产参与合资等方式投资。据有关专家研究表明，养老基金对REITs证券的投资将会迅速增加。

（四）房地产投资顾问公司
美国投资品种杂、衍生工具多、技术性高，投资者有依赖投资顾问公司的传统。1974年美国《雇员退休收入证券条例》（the Employment Retirement Income Securities Act），使提供房地产投资服务的大批房地产投资顾问公司走向社会为公众服务和为养老基金提供投资咨询服务。如今，这些房地产投资顾问公司同时为客户提供房地产证券方面的投资服务，成为REITs的主要机构投资者之一。

（五）外国投资者
外国投资者对美国REITs证券的投资热情越来越浓，目前活跃在REITs市场上的外国投资机构主要来自荷兰、德国、加拿大、法国等国家，其中荷兰占的比重最大，主要原因是美国政府与荷兰政府有特别的税收协定，使荷兰投资者投资REITs的收益不用交所得税，而如果直接投资房地产则是要交税的。

（六）个人投资者
个人投资者可以直接买卖REITs房地产证券，但由于美国证券投资的专业化程序比较高，因此许多投资者愿意通过各种基金或投资顾问公司来投资，直接投资的数量不大。

九、REITs证券的特点
REITs证券是代表一定份额的房地产权益的凭证，也可以视为一种有严格经营范围限制的房地产企业的股票。它具有如下特点：

（一）高度流动性
REITs将房地产从不动产转变成为可以流动的证券资产，实现了房地产从不动到流动的转变，使产权单位的转移变成简单的证券交易。REITs在美国主要证券交易所挂牌交易，它与其它普通股票一样，具有高度的流动性。

（二）投资安全性
REITs证券代表的是实物房地产权益，它是有看得见的实物基础的，购买REITs证券就相当于购买了一定份额的实物房地产，因此投资者有一种安全感。其次，REITs的良好流动性也增加了其安全性。

（三）收益稳定性
REITs通过不同类型的房地产和不同地区房地产的组合投资增加收益和降低风险,由具有房地产和投资分析等方面专业知识的人士经营管理，每年纯利的95%必须分给股东，因此投资者具有稳定的收益。

（四）是一种入息型证券，成长性有限
REITs的收益是租金和利息，利润的95%要分给股东，股东可以获得稳定的收益，但由于它经营活动要体现被动性，本身的发展空间和成长速度受到限制，因此它类似于债券投资和公用事业类股票，是一种入息型证券。它的成长性主要是房地产的增值，与股票相比，成长性有限。
在美国证券市场上，REITs证券价格比较稳定，扩跌能力强，但增长速度较慢，投资分析家认为，REITs适合长线投资，特别适合保险基金、养老基金等寻求组合投资的机构投资者，对短线炒家不是很合适。

（五）投资透明度和可预见性较高
无论是物业投资型还是抵押投资型REITs，其资产组成都比较单纯，经营活动也比较简单，租金收入、利息收入都是比较透明的，支出方面也有章可循，利润分配有法律规定，而且每季都要进行信息披露，因此投资者要了解欲投资的REITs和技术分析都比较容易，预测其收益也比较准，投资风险较低。

十、REITs的市场表现及与直接房地产投资的关系
许多REITs的投资分析家通过分析比较发现，在过去二十年间，REITs的表现超过普通房地产市场表现和债券市场的表现，与普通股票市场的平均表现基本持平，但波动性较小。据NAREITs的专业期刊《REITs 报告》（REITs Report，Winter 1997)报道，如果1977年投资100元在普通房地产市场上，到1995年则值425元，如果投资REITs，它将值1365元。在1997年之前的20年，REITs的平均年回报是14.2%。在1991年至1997年的7年间，有5年NAREITs指数的表现超过标准普尔500指数的表现，而且REITs的回报波动率较普通股票小。
对于REITs与直接房地产投资的关系，美国许多投资学者和房地产经济专家做了大量的研究，但至今没有比较确切的结论。比较一致的观点是，从长远看，投资REITs与直接房地产投资是相同的，把REITs称为具有流动性的房地产是恰当的。
为了比较REITs与直接房地产投资的关系，这里采用美国房地产投资受托人理事会（National Council of Real Estate Investment Fiduciaries, 简称NCREIF）公布的1978-1997年直接房地产投资回报率与美国房地产投资信托协会NAREITs公布的同期REITs回报率作一比较（见图3)，以粗略了解两者的关系。其中NCREIF公布的回报率是根据每年按季度的房地产估价计算的，而NAREITs公布的REITs回报率则根据每季的股息分配和股价变化计算的。
从图上可以看出，REITs投资与直接房地产投资的市场走势基本一致，当直接房地产投资回报率高时，投资REITs回报率也高，反之亦然。但REITs投资回报率远远高于直接房地产投资。直接房地产投资在1978-1997年期间的年平均回报率为9.23%，同期投资物业类REITs的年平均回报率则为16.76%，波动性也大一些。这说明，REITs在与直接房地产投资基本保持同步的同时，还兼有股票的性质，具有良好的成长好，投资回报率高。

十一、REITs对美国房地产业发展的意义
美国的REITs房地产证券化模式，实现了房地产投资小额化、不动产动产化、风险分散化和和投资简单化,虽然仍处在发展的初期，但它对美国房地产业已产生了重大的影响。
（一）改变了商业房地产投资方式，实现了房地产投资从不动产到动产的转变
REITs证券的出现使房地产投资从传统的直接投资转变为证券投资，投资者从直接持有房地产转变为拥有有价证券，从而实现了房地产的价值由固定的资本形态向流动性的证券形态的转变，改变了房地产投资方式。投资者投资房地产不再限于直接购买房地产这种方式，可以通过简单的证券买卖参与房地产投资。
（二）改变了商业房地产的产权状态
传统的商业房地产产权是私有产权，一般由自然人或法人所有或共有，每一宗产权都有对应的明确界定的房地产实物形态，房地产是由产权人直接占有的，产权是明确的、直接的和集中的，也是相对稳定的。但，房地产证券化后，房地产的产权成为公众产权，股东通过REITs间接拥有房地产，一宗房地产权实际由众多的股东拥有，产权人不再直接占有房地产，投资者的产权份额在物理上没有明确的房地产与之对应。另外，虽然对REITs整体来说，产权是固定的集中的，但对投资者个体来说，产权是分散的，而且这种分散的产权关系是动态的，随着证券的每天不断交易，产权在不断变化。
房地产产权关系的改变，使房地产的产权转移变得非常简单，产权的转移不再需要实物的易手，也不用办理转移登记，只是简单的证券交割，因此大大方便了房地产的交易，活跃了房地产市场和证券市场。
（三）无限扩展了房地产投资队伍
房地产投资周期长，投资额大，一宗简单的房地产投资少则十万八万，多则数十万上百万，因此一般小投资者根本上无法问津。房地产实现证券化后，大额的房地产投资变成了小额的证券投资，几乎所有投资者都有机会参与房地产投资，大大扩大了投资者的范围。另外，直接房地产投资涉及许多专业知识，投资复杂，手续繁琐，一般投资者不敢涉足，但实现证券化后，投资房地产只不过是简单的股票买卖，不必过问房地产买卖的诸多专业问题，由于证券交易的简化，方便了投资者，因此投资对象将得到无限的扩大。
（四）降低了房地产投资的风险
房地产证券化，把高价值量的房地产转化为小价值量的可流通证券，增强了流动性，投资者随时可以利用证券市场套现避险，同时集中的房地产投资变成分散的公众投资，分散了投资风险，还有REITs使房地产价格变为实时交易价格，通过证券反映出来，投资的透明度增加。因此房地产证券化使房地产投资的风险大大降低，投资者抗风险能力大大增强。

（五）改变了房地产经营方式，提高了房地产经营的专业化和程度
REITs的发展使商业房地产经营由买卖为主变为出租为主。商业房地产经营方式从买卖到出租的转变，一方面盘活了沉淀在房地产上的资金，为房地产用户节约了生产成本，大大加速了资金的周转，另一方面促进了房地产的专业化经营，提高了房地产的管理效率，使房地产发挥最大效益，对社会的整体经济发展具有重要的意义。

随着REITs行业的发展，越来越多的房地产成为REITs的资产，出现了房地产业主与房地产用户的分离，如商业中心的商家只埋头做买卖，工厂只管生产医院只管治病救人，就连监狱的警方也只管犯人的管制，管理房屋的事全都交给了REITs的经营管理公司。房地产经营方式的转变带来了房地产的专业化分工，由一支非常专业化的房地产经营管理队伍来管理房地产，管理效率一般要比非专业部门高很多。

（六）突破了房地产投资的地区限制

房地产的固定性，使传统的房地产投资市场往往是地区性市场，投资者不大容易在自己不熟悉的地方成功进行投资，也不大敢冒然投资。由于不同地区之间的资金流动受到限制，所以不同地区的房地产市场相差很大，房地产的价格也会相差很大。房地产的证券化充分利用证券市场的流通作用来促进房地产投资的流动，有了REITs证券，如果要想投资某一地区的房地产，途径很简单，只要购买代表这个地区房地产的REITs证券就行了。

（七）有助于房地产市场的稳定
REITs的资产构成和收入规定中明确要求REITs持有的房地产一般要持有4年以上才能出卖，证券要持有一年以上才能卖出，因此REITs的投资是相对稳定的长线投资，REITs持有的房地产越多，房地产市场的炒作就越难，市场就越稳定。其次，由于REITs实际上是房地产的转化，背后都有实实在在的房地产做支撑，因此REITs证券价格也会相对稳定，涨跌幅度较小，对市场有稳定作用。

 

发布: 12/31/1998    作者: 半知半解    来源: 深圳房地产信息网